腾讯“证券研究院”特约 陈九霖博士 北京约瑟投资有限公司董事长、清华大学法学博士

A股暴跌 凸显价值投资重要性

近期A股经历了一轮惊心动魄的暴跌。6月15日—7月8日，17个交易日内，上证指数从5062点跌至3507点，两市市值蒸发20余万亿。尽管近日A股有所企稳，但短期的大幅震荡仍让不少股民心有余悸，恐慌情绪难以消散。回顾此轮股市强烈震荡，投资者需要意识到，过于关注市场的短期波动的趋势投资，不仅无益于投资回报，而且还给投资者带来心理上的巨大创伤，追求价值投资才是理想的投资策略。

沃伦·巴菲特（Warren Buffett）先生不仅是大家所称的“股神”，更是一位成功的投资家和企业家，他坚持他的老师格雷厄姆所创造的价值投资理念，即“寻找价值相对于价格具有一个显著的安全边际”。无论是在创业初期，抑或是金融市场动荡不安的阶段，巴菲特始终秉持这一原则，看重所投企业的内在价值与被投企业管理人的价值，在投资界取得了骄人的成绩。即便在美国的“股灾”中，巴菲特也取得了不俗的投资业绩。我本人非常赞同巴菲特的价值投资理念。

今年北京时间5月2日晚，伯克希尔·哈撒韦公司（Berkshire Hathaway Cooperation）50周年股东大会于在巴菲特的故乡奥马哈小镇举行，我有幸参与了此次盛会，并在小范围内与巴菲特先生及其搭档芒格先生见面和交流。此次盛会恰逢中国A股暴涨。有中国人问巴菲特先生，在中国的牛市里什么人都可以挣钱，投资还需要遵循价值投资理念吗？巴菲特先生坚定地表示，价值投资的理念无论什么时候、什么地方都管用，包括适用于当下的中国。

在当时市场“牛气冲天”的背景下，中国股民对巴菲特的忠告不一定都听得进去，更有人甚至不屑一顾。我身边的例子就举不胜举。一位曾经信誓旦旦要投资我的约瑟投资公司的人，就因为信仰有效市场理论和专门进行投机炒作，在刚刚过去的股灾中一下子赔掉了8亿元。

投资A股 可借鉴巴菲特四大投资经验

目前，A股在中央的大手笔救市之下，从大跌中逐步走出，按照财政部副部长朱光耀的说法是“本轮股市动荡已经基本结束”。但市场的隐忧依然挥之不去。对于这一状况，我认为，股民无需过度担心。按照其它国家的经验，国家队的完全退出一般需要花费7—14年。例如，美国从2008年开始救市直到2014年才全部撤出。而日本1962年的股灾更是经历了7年的救助才撤出。在这种时候，“股神”巴菲特的一些投资经验凸显了它的重要意义。

第一，要坚持投资而不是投机，要立足于长期价值而不是短线投机。长期价值投资，从一般意义上讲，是从价值判断的基础上分析所投资对象与股价的差异。在那个基础上，在价值严重低于价格的基础上做出投资行为，并长期持持所投资的股票。然而，当下国内投资人投机心理过重，希望投入的资金立即获得回报。尤其是今年上半年进入牛市后，跟风进入股市的大量资金都以短期投机为目的。这直接导致大量资金追涨杀跌，被市场的波动情绪所左右，从而在整体上放大了股市的不确定性。投机行为也许短期内能够获利，但难以像巴菲特那样保持利润的持续性。在巴菲特看来，“投资必须是理性的”。他对其投资的企业，遵循长期持守的原则，大多持有7—8年，有的企业甚至持守20多年。巴菲特曾说：“我当然不会只为一个诱人的价格，就把某个由我喜欢和敬佩的人所经营的好公司卖掉”，这种精神显然是当下中国股市投资者所缺失的。

事实上，伟大的企业都是经得住时间考验、慢慢熬出来的，只靠挣快钱是无法持久发展的。一些独具慧眼的投资人都在用行动告诉我们，投资要重视价值，要“放长线、钓大鱼”。

第二，对企业基本面的重视要甚于对市场情绪的关注。巴菲特重视对市场的研究，但他并不为市场所左右，他更加重视目标企业的实际价值。他总是以公平合理的价格买入目标企业的股份。他的资本总是投资在精心挑选且具有良好成长性的公司里。而且，巴菲特在做出投资决策时，也非常看重被投企业管理人的素质和能力。他说：“我和伯克希尔·哈撒韦的副董事长，也是我的老伙计查理·芒格，一直致力于通过全部持股或部分持股来拥有一批竞争优势出众而且由杰出经理人领导的企业。” 他擅长利用持股企业的现金流来做文章，注重企业自身的发展而非被市场所左右。巴菲特曾在演讲中提及著名的投资人斯坦·波尔米塔，称“他对股票价格走向、成交量等指标也丝毫不感兴趣，他只关注一个问题：这个公司的价值是多少”。

股票市场上有两种重要理论，一种是市场有效理论，就是说市场会自动调节股价，使股价围绕均值波动，到低点的时候会由低走高，到高点的时候会由高走低，有一只“看不见的手”在调节。因此，进入股市应该紧密关注数字的变化，并随之改变自己的投资组合和策略。另外一种是巴菲特的观点，认为是市场不是完全理性的，是有情绪的。巴菲特以详实的历史数据证明了1899年—1998年的100年间里，美国股市整体走势与GNP走势完全相背离。他还用实证研究证明，美国股市长期平均年复合回报率约7%，但短期投资回报率会受利率、投资者预期收益率和心理因素的综合影响而不断波动。投资者不能完全看市场趋势，要看企业的基本面。这一观点继承和发扬了他的老师格雷厄姆的观点。巴菲特投资的哲学是寻找并利用企业内在价值与其股票价格之间的差异。这一理论的前提是充分且正确评估企业的真实价值，而非完全被市场左右。

第三，购买少数自己看得懂的企业的股票，而不是“遍地撒网、见风使舵”。中国投资人普遍喜欢跟风，在选择企业时随大流，认为哪家要涨价跟哪家，大家都投我也投。这样一种不理性的投资方式使得股市的变化难得掌控。尤其是在还不够成熟的股票市场体制下，跟风只会加剧市场的波动。中国投资者普遍专业与背景比较单一，知识结构比较单薄，在投资选择时很多人缺乏对相关企业运营状况的了解，投资选择具有较大的随机性。而巴菲特小时候送过报纸，买卖过土地，做过弹子球机的生意。从11岁开始，就在其股票经纪人（后担任参议员和众议员）的父亲的熏陶下，开始股票交易；后来师从证券鼻祖格雷厄姆；他还经营纺织厂十多年，也担任《华盛顿邮报》董事等众多实体企业的职务，甚至还经营过保险公司。这些经历丰富了他的阅历，也有助于他洞悉一家企业的真实价值。

在今年召开的股东大会上，巴菲特用“滚雪球”来形容他今天的财富和其他成就。他说：“伯克希尔·哈撒韦公司的商业模式并不担心别人复制，因为它是长期而艰难地发展起来的。很多人等不及那么久的时间。” 巴菲特在投资选择上慎之又慎，他认为市场价格是理性的说法很难令人信服，甚至经常是荒谬愚蠢的。这样的一种看法也决定了他不会“遍地撒网，见风使舵”。

第四，对看中的企业长期坚守。巴菲特的导师格雷厄姆曾说：“投资，未必是天才之道”，“投资需要这样几种素质：第一，理性与智慧；第二，完善的经营之道；第三，也是最重要的一点，就是坚忍不拔的性格。” 坚守信念，看淡个股涨跌，眼光长远才是真正的投资之道。正如巴菲特可以坚持持股一家企业20年，孙正义愿为阿里巴巴坚守15年一样，有时，坚持就是胜利。

对于目前中国股票市场的投资者来说，改变一些目光短浅的投资行为，深入了解企业经营状况，关注市场而不为市场左右，耐得住寂寞、守得住逆境，了解大众走向却不跟风而上，是迫切的任务和明智的投资行为。这既有利于放长线，获得充分回报，更能推动A股市场的成熟与健康发展。投资股市如此，做企业也同样如此。今天中国企业中的佼佼者——中兴、华为、格力电器、招商银行等，无不都是靠价值和坚守赢得了成功！

（作者简介：陈九霖，清华大学法学博士，北京约瑟投资有限公司董事长，曾担任两个世界500强企业副总经理）